由“万通六君子”之一易小迪创建的阳光100，近年来发展错失多个红利期，尤其是2014年向商业地产运营商转型失败，已从曾经一线房企“种子选手”逐渐沦为中小开发商。

01折价回购

近日，标普将阳光100中国控股有限公司的发行人信用评级从“CCC-”下调至“SD”。

3月1日，阳光100中国公告称，已于公开市场回购并注销7.5亿港元于2023年到期按4.80厘计息的可转换债券;注销回购债券后，概无未偿还债券。

赎回及注销可转债公告

标普认为，鉴于参与其中的债券持有人获得收益低于初始所承诺，本次回购为折价回购，相当于违约;此外如果不回购债券，其还面临常规违约的风险。

《小债看市》统计，目前阳光100中国存续境外债券4只，存续规模6.28亿美元，其中有3只将于今年到期，到期规模超5亿美元，其面临集中兑付压力较大。

存续境外债券情况

今年2月，阳光100中国新发行了1.2亿美元12%高票面利率的高级票据，资金用途为债券回购。

近年来，阳光100中国房地产销售疲弱，营运现金流不足以偿还债务，可用于再融资的资金仍有很大缺口，其信用状况疲软，外部融资将具有挑战性。

标普预测，在阳光100中国寻求各种措施来履行其金融义务的同时，未来六个月仍有可能出现违约或折价交易。

02流动性压力大

据官网介绍，阳光100中国创建于1999年，前身为广西万通企业，由易小迪于1992年创办，2014年在香港联交所主板挂牌上市。

阳光100中国旗下拥有三大产品系列：独创性街区综合体、共享式服务公寓及大型复合社区，公司致力于从开发商向运营商、从单一住宅向复合型物业开发的转变。

从股权结构看，阳光100中国的实控人易小迪持有13.81亿股公司股份，持股比例为52.87%。

据销售简报显示，2020年阳光100中国实现未经审核合同销售额约105.3亿元，对应合同销售面积约89万平方米。

据克而瑞排名显示，阳光100中国以105.2亿操盘金额位居第165位;以99万平方米操盘面积居第139位。

可以看出曾与万科、保利发展控股集团股份有限公司比肩的阳光100中国，已经从一线房企“种子选手”逐渐沦为中小开发商。

近年来，阳光100中国的销售目标逐年下调，2018和2019年销售目标分别为175亿和150亿，然而其均未达成目标。

在土地储备方面，阳光100中国持续压缩，2019年其土储开支再度减少，当年支付各类土地款及收购项目库合计5.64亿元，较上年减少52.32%。

销售欠佳、土储压缩之下，阳光100中国的业绩自然承压。近年来其盈利能力欠佳，2018年归母净利润亏损近3000万元，2019年业绩虽大增，但主要归功于出售资产的投资所得。

2020年上半年，阳光100中国实现营收35.12亿元，同比下滑19.86%;实现归母净利润-674.6万元，同比大跌102.05%，业绩再次转亏。

截至最新报告期，阳光100中国总资产为589.58亿元，总负债469.59亿元，净资产119.98亿元，资产负债率79.65%。

从房企融资新规来看，阳光100中国“三条红线”全部踩中，其剔除预收款后的资产负债率为76.41%，净负债率为182.11%。

《小债看市》分析债务结构发现，阳光100中国主要以流动负债为主，流动负债占总负债比为61%，债务结构不合理。

截至2020年6月末，阳光100中国流动负债有288.34亿元，主要为短期借款和其他流动负债，其一年内到期的短期负债有122.12亿元。

相较于百亿短债，阳光100中国流动性十分紧张，其账上现金及现金等价物有28.56亿元，货币资金和受限资金合计46.03亿元，现金短债比仅0.38，其短期偿债风险较高。

除此之外，阳光100中国还有181.25亿非流动负债，主要为长期借贷，其长期有息负债合计142.41亿元。

整体来看，阳光100中国刚性负债有264.53亿元，主要以长期有息负债为主，带息负债比为74%。

从偿债资金来源看，近年来阳光100中国主要依赖于外部融资偿债，然而其融资渠道狭窄，信用状况疲软，再融资压力较大。

值得注意的是，2017年以来阳光100中国筹资性现金流呈净流出状态，分别净流出3.9亿、21.27亿、54.45亿以及8.91亿元，说明外部融资环境已持续恶化。

销售疲弱，营运现金流不足以偿债之下，2019年阳光100中国开始“断臂求生”，先后出售4宗股权资产。

2019年4月，阳光100中国出售重庆阳光壹佰70%股权，总对价13.3亿元;后出售卓星公司100%股权，总对价46.61亿元，产生税前收益约42亿元;8月其以5.13亿元对价将东莞青园100%股权转让;年末7.9亿元出售温州中信昊园90%股权。

据《小债看市》统计，阳光100中国2019年出售住宅项目权益相应物业价值117亿元，确认税后收益19.24亿元。

然而，抛售多个优质住宅项目后，阳光100中国的住宅可售资源不足，无法支撑进一步增长，其在温州和兴隆的一级土地开发项目的可见度不高。

总得来看，阳光100中国的销售业绩欠佳，财务杠杆水平较高，房企融资新规的“三条红线”全部踩中，百亿短债压力下流动性异常紧张，更为严重的是其外部融资遇阻，未来存在较大偿债风险。

03“万通六君子”之一

1991年，易小迪与冯仑、潘石屹、王功权等共同创办万通企业，他时任常务董事及常务副总裁，是著名的“万通六君子”之一。

一年后，易小迪创办广西万通企业，南宁由此成为了阳光100的发源地，也是易小迪从万通分家的总部基地。

1995年，“万通六君子”从海南回京分道扬镳，易小迪随后开了两年百货公司后关门大吉。

1999年，易小迪在北京CBD开发阳光100项目，创立“阳光100”品牌，随后公司进入快速发展期，在行业中率先实施全国城市布局与品牌连锁开发，在全国20多个中心城市布局。

2001年，易小迪判断对于民营企业来说，真正的机会在二三线城市，随后阳光100开始定位二三线城市，成为国内最早进入二三线城市拓展的开发商。

一年后，阳光100将总部由南宁迁至北京，开始发展及推广“阳光100”这一品牌，与其他开发商不同的是，阳光100并没有规模扩张，攻城略地，易小迪将主要精力用来开拓品牌。

然而，在招拍挂制度推行的2003年，阳光100并未加入“抢地”大军，从而错失了快速扩张的时机。

2009年，就在一线城市房价快速上涨之时，阳光100却做出将重心转至三四线城市的决定，再次错失市场红利。

值得一提的是，从2007年开始，阳光100曾前后三次冲击香港IPO，均无疾而终。

7年后，阳光100再度发起IPO，终于2014年在香港联交所主板上市，据说其第四次冲击IPO成功的原因或与业务转型有关。

也是从2014年开始，阳光100从专注住宅产品的开发商，向商业地产运营商转型，并逐渐放缓了拿地和项目扩展速度。

随后，阳光100加码旅游地产和特色文化街区，开发并耗资1.938亿元收购中书投资旗下的云南丽江雪山艺术小镇项目51%的股权。

但是，文旅项目耗资巨大、回报周期长，阳光100入局后，丽江雪山艺术小镇的去化速度还一直维持低位，项目销售单价也持续走低。

2019年，阳光100提出全面转型，确定了阳光100的三大核心产品线：街区综合体、喜马拉雅服务式公寓和阿尔勒小镇。

随着房地产市场由增量转向存量，房企业务利润下滑，错失多个市场红利期的阳光100也陷入“增收不增利”的怪圈，为了填补流动性缺口，易小迪将继续出售优质土地。