近期受违约冲击而大幅震荡的信用债市场有所回暖，伴随监管层、地方政府的先后表态，加之违约企业积极明确了后续的偿债安排，市场情绪边际缓和，负面影响开始被逐步消化。

不过，记者注意到，当前等级利差(AA-AAA)依然维持相对高位，AA等级信用债收益率亦未跟随流动性较好的品种明显下行，表明市场对于弱资质标的仍有一定的回避情绪。

业界普遍判断，短期内一、二级市场中的信用分层仍将延续。2021年信用债投资风险与机会并存，各机构在遴选标的时，仍需对财务风险较高的企业及区域再做进一步区分，关注景气度、银行信贷持续性及债务到期压力的情况。同时，要合理平衡“外部支持”的权重，关注实质性的支持而非潜在能力，加强对核心资产的重新审视。

风险出清尚需时日

根据华创证券统计，2020年11月总计有49只债券(新增34只)发生违约，违约数量较10月大幅增加，共涉及11家主体。其中，11月新增了5家首次违约的企业，包括地方国有企业——永城煤电控股集团有限公司，发行时主体评级为AAA;民营企业——成龙建设集团有限公司，发行时主体评级为AA;中央国有企业——紫光集团有限公司，发行时主体评级为AAA;民营企业——福建福晟集团有限公司，发行时主体评级为AA+;民营企业——宁夏远高实业集团有限公司，发行时主体评级为AA。

另据测算，截至2020年11月30日，今年共有120只债券发生违约，涉及债券余额1370亿元，发债主体呈现出由民营企业向国有企业蔓延的态势。

不可否认，身处市场需求下降，经济形势总体严峻，但债务规模扩张的大环境中，部分企业的偿债风险抬升无可避免。

“现在不仅是民营企业，地方国有企业、地方政府平台的尾部风险均需警惕。”一位券商交易员在接受记者采访时指出，“以前所谓的‘国企信仰’‘平台信仰’终将被逐步弱化。个人认为，债务扩张阶段累积的风险，后续仍将面临一个出清的过程。”

值得一提的是，12月7日，上海清算所发布公告称，截至日终，未收到永泰能源股份有限公司支付的付息兑付资金，“17永泰能源MTN002”确认付息违约。

在业界专家看来，当前对债市投资来说“避雷”仍是关键。尤其对于那些负债率超过65%——负债过高会“击穿”债权人，且经营活动现金流覆盖利息存在困难的企业，应谨慎规避。

机构心态依旧审慎

事实上，眼下各机构的谨慎心态已然被一级市场的表现所佐证。

“近期，新债发行规模持续走低，企业再融资压力较大。”华创证券首席分析师周冠南指出，“通常发行较为活跃的短融、中票和公司债在永煤违约后发行规模连续下滑，信用债整体净融资额持续为负，取消发行规模连续三周超过200亿元，且各等级发行规模均有所走低，显示筹资主体的主动发行意愿仍然偏弱。此外，二级利差走扩、信用品种表现不稳定、临近年末机构配置额度降低也在一定程度上致使一级申购意愿整体回落。”

券商提供的统计数据显示，就河南省而言，11月9日至12月5日，该地区累计发行非金融机构信用债10.5亿元，其中超短融1.5亿元、一般公司债9亿元，在所有省份中仅高于吉林、西藏，且上述两笔发行日期分别在11月10日和11月11日，此后再无新发，说明“黑天鹅”事件对河南区域企业再融资的影响仍在持续。

毫无疑问，信用债市场的长期分层格局，不会因为违约冲击的平复而改变。

目前，虽然信用债二级市场情绪小幅回暖，可一级发行的持续低迷及企业再融资压力的增大亦是无可辩驳的事实。

结合以往的多轮信用冲击来看，信用利差修复至事发前的水平往往需要2个月左右的时间。这意味着，当前阶段，交易盘轻易“入场”并非明智之举，可能还需要等待利差拐点的明确。

择券仍需严格筛选

当然，对于尚有配置需求的机构来说，较之于民企产业债，在确保安全的前提下，城投板块仍是各机构更青睐的信用债投资标的。

尤其在政策层推出基础设施领域公募REITs的背景下，后续城投平台可通过向投资人出售其长期持有的基础设施项目，来获得充足的资金，有效地去杠杆，并大幅降低负债率。

“政策层推出的基础设施领域不动产投资信托基金(基础设施REITs)反映了其致力于为基础设施投资设计更多标准化金融工具以及鼓励社会资本参与的意图。”惠誉评级高级分析师禹静并称，“不仅如此，基础设施REITs还将助力城投公司加快回收投资。”

记者在采访中发现，穆迪评级亦对2021年的城投表现给予了相对乐观的展望。

“在政府主导的基建投资的推动下，我们预计2021年中国GDP增速将从2020年的2.2%回升至7%。”穆迪高级副总裁蔡慧表示，“虽然新冠肺炎疫情对地方政府2020年至2021年的预算收入产生了一定负面影响，但稳定的融资渠道有助于地方政府继续向城投公司提供支持。”

“不过，考虑到行业整合的持续，未来部分城投公司的战略作用及其与地方政府的关系料会有所调整，而这将重塑个别城投公司的信用质量。”上述交易员坦言，“也就是说，城投资质的分化同样会继续。各机构在偏乐观的情况下还是要关注尾部风险——边缘化的城投会出现再融资收缩。具体到择券方面，久期控制下建议谨慎‘避雷’，应关注地区财力变化以及债务集中兑付压力，重点在‘好地区’内挖掘。”(记者 杨溢仁)