债券违约余波未了，永煤控股11月26日又被证监会立案调查。一同被查的，还有审计机构希格玛会计师事务所。

业内人士认为，由于没有披露涉嫌违规的类型和具体内容，目前还不能对其违法违规行为做出判断。

此前，11月18日，交易商协会通报，海通证券及其相关子公司涉嫌为发行人违规发行债券提供帮助，并涉嫌操纵市场。有债券投资人士对第一财经分析，这可能与永煤控股的结构化发行方式有关。通过这种方式，可以造成其债券被认可的假象，并降低发行价格，对市场形成误导，为以后发行提供便利。

11月30日，交易商协会公告称，东海基金管理有限责任公司存在涉嫌为发行人违规发行债务融资工具提供便利，以及涉嫌操纵市场等违规行为，将对其开展自律调查。第三方数据显示，截至三季度末，东海祥苏短债A、C重仓“20平煤化(疫情防控债)CP003”、东海祥瑞A、C则重仓了“18大同煤矿MTN006”，上述重仓债券的主承销商之一均为海通证券。

因何被查

根据《中国人民银行、证监会、发展改革委关于进一步加强债券市场执法工作的意见》规定，对涉及公司债券、企业债券、非金融企业债务融资工具、金融债券等各类债券品种的信息披露违法违规、内幕交易、操纵证券市场以及其他违法行为，依据证券法第一百九十三条、第二百零二条、第二百零三条等规定进行认定和行政处罚。

其实，永煤控股违约发生后，其信息披露就广受诟病，其中最突出的就是中原银行股权划转。

永煤控股11月2日公告称，公司持有的5.06亿股中原银行股权，无偿划转至河南机械装备集团有限公司，6.5亿股划转至河南投资集团，另有四家子公司股权划转至河南能源化工集团化工新材料有限公司。安阳鑫龙煤业(集团)有限责任公司38%股权、鹤壁市福祥工贸有限公司100%股权、鹤壁市福兴工贸有限公司100%股权、鹤壁福源煤炭购销有限公司100%股权，则划转到永煤控股。

但永煤控股在上述公告中称，划转已经完成，却未提及划转时间。第一财经记者查询国家企业信用信息系统及其他渠道，没有发现中原银行股权变更的工商登记，而中原银行也未就此披露，划转的具体时间无从得知。

按照永煤控股公告中的说法，包括中原银行在内的股权属于无偿划转，但河南省财政厅官员近期对媒体表示，中原银行股权是有偿划转，且支付的对价是该行股价的2倍。去年9月以来，中原银行股价一直低位徘徊，始终在1港元/股上下波动，今年9月还曾跌破1港元/股。

10月22日，永煤控股发行了2020年第六期中票，发行金额10亿元，资金全部用于偿还2019年第二期短融。但仅仅4天后，永煤控股就变更募集资金用途，全部用于偿还2017年第一期中票，理由是今年第六期中票募集资金到账前，原拟偿还的债券已使用其他资金偿还。

争议结构化发行

一位债券投资机构人士对第一财经分析称，永煤控股及其债券承销商和相关方被立案调查，有可能因其采用了结构化发行的方式。

所谓结构化发行，主要指发行人通过相关资产管理计划直接认购自家发行债券，通常在债券发行难度加大的背景下，发行人为了融资，变相通过结构化给自身增信，为后续发行提供便利。

11月18日，交易商协会发布通知，强调禁止发行人存在直接或间接认购自己发行的债券等“自融”行为。

“结构化发行，本质上是自融，也就是拿自己的钱，买一部分自己的债券，获得一部分净融资。”上述债券投资机构人士说，债券结构化发行目前主要有两种方式，一种是发行人通过认购资管产品劣后级，买入部分自己发行的债券，资管产品认购优先级份额;另一种是发行人认购资管产品后，资管机构通过质押这部分债券，向其他金融机构融入资金，认购剩余部分。

“像煤炭这类债券，我们现在都不看，如果市场化发行很难发出来。”华南某股份制银行债券部门人士说，对于发行人来说，结构化发行有两个好处，一是缓释了流动性，二是造成债券受认可的假象，为以后发行提供便利，对市场形成误导。

对于金融机构来说，这种做法能获得丰厚的利差收入。“例如，有些企业的债券在正常情况下发行利率要6%，通过这种操作，可以以4%的价格发行，中间的2%就给了机构。”上述人士说，而其他投资者仅从披露信息根本无法掌握真实情况，这就对市场秩序产生了干扰。

不仅如此，结构化发债还会放大风险。业内人士称，如果发行方债券违约，帮助其发行的机构，以及与其进行质押融资做对手方的机构，有可能发生连环违约，企业的信用风险就会传导到金融机构。